为了引导保险业防范利差损风险，自2023年7月起，人身险产品预定利率一降再降，从3.5%降到3%，再到即将实施的2.5%。并且，按照近期监管发布的《关于健全人身保险产品定价机制的通知》，接下来还将建立预定利率与市场利率挂钩及动态调整机制。

在8月21日国务院新闻办举行的新闻发布会上，金融监管总局财产保险监管司司长尹江鳌介绍，在成本费用方面，我们深化“报行合一”，加强人身保险产品在不同渠道的精细化、科学化管理，提高经营管理效能。这也预示着，长期低利率环境下，以增额终身寿为代表的“强刚兑”属性产品，步入预定利率下调周期已是大势所趋。当高预定利率的增额终身寿险不符合时代规律，直面动态调整之时，下一步，谁将在人身险市场唱主角？无疑，最近一段时间被广泛热议的分红险，成为最受期待的“接棒”选手。这一点从各家险企加大对分红险专业知识以及红利实现率的普及中即可看出，上述监管新规也明确指出，鼓励开发长期分红型保险产品，对于符合条件的分红型保险产品，可按普通型保险产品精算规定计算现金价值。尽管分红险的推广节奏已起，但真正的考验也随之而来：各家险企如何凭实力提升分红险的浮动收益，增强长期投研能力？这样的背景下，恰逢近期非上市寿险公司披露2024年二季度偿付能力报告，不妨以此为契机，观测2024年上半年，非上市寿险公司投资收益哪家强。

01受益债牛红利人身险综合投资收益率超7% 

在观测非上市寿险公司的投资收益率表现之前，先来看下行业整体投资收益情况。

日前，金融监管总局发布的保险业资金运用情况表显示，截至二季度末，保险业年化财务投资收益率为2.87%，年化综合投资收益率为6.91%。具体到人身险公司来看，年化财务投资收益率为2.83%，年化综合投资收益率高达7.09%。不难看出，无论是整个保险业还是人身险领域，两项指标的收益表现分化明显。深究背后的原因，首先需要指出的是，财务投资收益率不包含可供出售金融资产的浮盈浮亏，而综合投资收益率则考虑了险资投资浮盈浮亏的结果。另外，据燕梳资管创始人之一鲁晓岳分析，今年部分险企将持有至到期投资（HTM）重新分类为可供出售金融资产（AFS），受益于上半年的债牛行情，此举将隐藏的债券浮盈释放至可供出售金融资产的其他综合收益中，从而拉升了综合投资收益率。的确，2024年上半年债券市场的单边牛市行情，推动了人身险公司综合投资收益率整体走高。Wind数据显示，今年上半年，上证指数下跌0.25%，沪深300指数上涨0.89%，中债10年以上财富指数大幅上涨8.29%。在此背景下，配置长久期债券较多的人身险公司，充分享受到了债牛行情带来的红利。从监管最新披露的保险资金运用数据上看，人身险公司也确实加大了债券资产的配置力度。截至2024年上半年末，人身险公司债券配置余额为13.36万亿元，占比48.22%，配置余额同比大幅增长23.06%。其次是，股票资产配置余额同比提升了4.16%。

02跑赢行业者屈指可数一家险企罕见负收益 

具体到非上市寿险公司层面，在债牛行情的助推下，谁的投资收益比较抢眼？先来看综合投资收益率指标，数据显示，在纳入统计的61家非上市寿险公司中，今年上半年合计有17家公司的综合投资收益率超过5%，其中复星联合健康、恒安标准、招商仁和、中英人寿、华泰人寿、国民养老和幸福人寿7家险企的综合投资收益率跑赢了行业平均，也就是监管披露的人身险公司7.09%的年化综合投资收益率。具体而言，这7家险企中，复星联合健康的综合投资收益率居首，达到9.55%。而后依次是恒安标准、招商仁和、中英人寿、华泰人寿、国民养老和幸福人寿，综合投资收益率分别为8.35%、8.23%、7.79%、7.25%、7.24%和7.17%。再来看财务投资收益率，也就是偿付能力报告中的投资收益率指标。数据显示，2024年上半年，共有26家非上市寿险公司的投资收益率超2%，但其中仅有6家险企跑赢“行业平均”，即超过人身险业2.83%的年化财务投资收益率。这6家险企中，居于首位的是中英人寿，上半年投资收益率为5.1%，这也是纳入统计的非上市寿险公司中，当期唯一一家投资收益率超5%的险企。而后依次是长生人寿、幸福人寿、复星联合健康、中荷人寿和中意人寿，投资收益率分别为3.99%、3.54%、3.34%、3.14%和2.9%。从跑赢行业的保险公司来看，中英人寿、复星联合健康和幸福人寿两度上榜，上半年投资表现不俗。另外，可以明显感觉到，类似中英人寿、中荷人寿、中意人寿等多家外资险企的投资表现也较佳，较好把握住了上半年的市场机会。不过，即便是债牛市场加持，非上市寿险公司也是有喜有忧，如在财务投资收益率方面，上半年就有海保人寿逆势告负，投资收益率录得-0.43%，这也是纳入统计的非上市寿险公司中，上半年唯一一家投资收益率为负的险企。另外，在综合投资收益率方面，也有6家险企的收益率不到1.5%，排在末位的是恒安标准养老，上半年综合投资收益率为0.74%。

03加配中长期债券权益发力高股息策略 

上半场的投资业绩竞逐已然落定，对于各家寿险公司来说，下半年能否稳扎稳打才是制胜的关键。然而，从当前的投资市场环境来看，不确定因素正在增多，最大的变量当属债券市场。前段时间，受到政策因素干扰，债市上演了逆转行情，10年期国债收益率在向下突破至历史新低后大幅反转。数据显示，10年期国债收益率自8月5日降至2.1%关键位后，迅速掉头上扬，最高上涨至2.26%。债券市场持续承压下跌后，银行理财的收益率回撤，多只债券基金也遭大额赎回。不过，最近几日，10年期国债收益率又有所回落， 截至8月21日，已降至2.16%。尽管短期内债市相对走强，但有业内人士认为，中期看债市上行态势尚未发生根本扭转。华创证券周冠南也表示，在机构“钱多”和大行卖盘压力不定时释放的双重作用下，短期债市步入窄波动区间，交易策略的难度增加。但从长期配置角度看，在充满不确定性的市场环境下，债券依然是险资的重仓资产。全联并购公会信用管理委员会专家安光勇就表示，由于经济环境的不确定性以及险资对稳健收益的需求，未来险资仍有可能继续加配债券。尤其是在当前的宏观经济形势下，其他资产类别的风险增大，债券依然是相对安全的投资选择。日前，也有相关媒体报道，在债市利率走高期间，反而为险企提供了在调整中买入超长债的机会。据悉，最近一些险企逆市加仓了部分20年期、30年期国债。近日，中国保险资产管理业协会发布的《2024年下半年保险资产管理业投资者信心调查结果》也显示，多数保险机构预计无风险收益率将呈现震荡走势，中高等级信用债收益率呈震荡下行或窄幅震荡走势。下半年看好超长期利率债、中长久期利率债、银行永续债以及10年期以上信用债，认为经济基本面和货币政策将是影响下半年债券市场的主要因素。尽管长期、超长期的债券资产十分契合险资的配置需求，但不可否认的是，在利率下行的环境下，债券收益率也日趋走低，这对寿险业当前主推的以分红险为代表的浮动收益类产品来说，将提出更大的考验。分红险的浮动收益想要提高，显然单靠债券、银行存款等固收配置是不够的，这时候就需要险企在权益类资产配置上下功夫，赚取更多的阿尔法收益。从当前险资的权益类资产配置方向看，高股息偏好日趋明显，这点从年内险资频繁举牌的股票标的中即可看出。据统计，2024年以来，险资举牌已有11次，涉及交通运输、环保等行业，其中大部分被举牌股票的股息率表现较佳。如截至8月21日收盘，长城人寿举牌的绿色动力环保H股的股息率达到5.758%。另外，长城人寿举牌的秦港股份H股、中国太保举牌的华能国际H股和华电国际H股，股息率也均超过了4%。对于高股息股票的配置思路，中国人寿副总裁刘晖曾在今年一季度业绩说明会上表示，中国人寿在高股息股票方面已有一定规模，未来仍将持续关注高股息股票策略；并且，将构建分散均衡的高股息股票组合，坚持分散化的配置，同时强化主动管理。太保资产总经理助理、权益投资部总经理易平也表示，近年来市场利率逐步下行，保险公司的固收类资产配置压力逐渐增大。但随着经济稳步发展，国内股票市场的整体估值已变得愈发有吸引力，相当部分上市公司的股息率已接近甚至超过了保险资金负债成本，股票资产长期配置价值凸显，这给长期持续正现金流的险资提供了布局良机。从政策层面看，作为长期优质资金的代表，国家及监管部门也鼓励险资积极投资权益市场。如2023年9月，金融监管总局发布《关于优化保险公司偿付能力监管标准的通知》，通过调低部分风险因子等举措，鼓励保险公司将资金更多地用于长期投资；今年4月，新“国九条”明确指出，大力推动中长期资金入市，持续壮大长期投资力量。事实上，险资青睐高股息资产除了受险资配置需求以及监管政策影响外，还与险企逐步实施新会计准则息息相关。新会计准则下更多金融资产计入FVTPL，即以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产，这会导致险企利润表的不确定性大幅提升。在国泰君安非银刘欣琦团队看来，为缓减新会计准则下资本市场波动对利润表的影响，保险公司普遍调整了股票资产的配置策略，增加配置高股息资产并计入FVOCI，以获取分红为主要目标。从新会计准则实施时间表看，上市险企自2023年基本已经开始了新准则的切换，而非上市险企将自2026年1月1日起正式实施新准则，而目前已有部分非上市险企，特别是银行系险企提前实施了新准则。如此来看，非上市险企积极加仓高股息股票标的，甚至出手举牌，或也是为了更好地应对新准则的实施。但无论采取何种投资策略，对于保险业而言，都需要将防范利差损风险作为第一要务，加强资产负债匹配管理。上述《2024年下半年保险资产管理业投资者信心调查结果》也显示，政策风险和“资产荒”是保险机构认为的2024年下半年险资投资需要重点关注的风险。此外，经济增速回落或波动，负债端高成本风险也受到保险机构的较多关注。在8月21日举办的国务院新闻发布会上，尹江鳌介绍，利率管理是保险公司特别是人身保险公司经营管理的重中之重，事关行业的稳健经营和高质量发展。当前，我国保险业正处于转型升级的过程中，不可避免会遇到一些困难和挑战。金融监管总局高度重视保险业的高质量发展，坚持统筹推进，注重标本兼治，多措并举推动保险业特别是人身保险业加强利源管理，提升负债质量。在利差管理方面，我们主要引导行业适时下调人身保险产品预定利率，建立预定利率与市场利率挂钩及动态调整机制。加快资产端收益率向负债资金成本率的传导，使资产和负债更加匹配，强化投资收益率对结算利率和分红水平的刚性约束，推动客户利益真实化和合理化。督促保险公司调整产品的结构，优化保单利率的演示，合理引导市场预期。另外，展望全年度投资收益目标，上述调查结果显示，财务收益率目标上，30.56%的保险资管机构预期2024年财务收益率目标集中在4%—4.5%（含4.5%）区间；25.32%的保险公司预期财务收益率目标集中在3.5%—4%（含4%）区间。综合收益率目标上，25%的保险资产管理机构和21.52%的保险公司预期综合收益率目标集中在4%—4.5%（含4.5%）区间。总体而言，眼下极具收益弹性且兼具投资平滑机制的分红险被推上“前台”，这或是保险业，尤其是人身险业提升长期投资能力，提升权益投资水平的较好契机。